原创： 慕峰
来源微信公众号：太阳照常升起
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作者试图通过本文尽量简洁地解释，为什么川普经济政策存在严重的内在矛盾，尤其是关税与美债问题是如何交织在一起的。作者在过去两年的文章中，反复提及过Robert Lighthizer、Michael Pettis，并介绍过他们各自所著No Trade Is Free和Trade Wars Are Class Wars。这二位在观点上多有类似，事实上两人也多有沟通。但Pettis更偏向学理，而Lighthizer更偏向实操，这跟两人经历有关。 正如作者过去多次介绍，对超级全球化（WTO）的反思并不首先来自于美国的右翼，而是由左翼学者从全球经济不平等的视角展开的，其中比较重要的是Dani Rodrik教授。Rodrik教授认为从WTO回到GATT是有助于解决超级全球化带来的种种问题，因为GATT条件下，贸易规则原则上是需要通过国与国谈判实现，而不会是直接赋予完全的贸易和资本流动自由化。完全自由化对跨国企业是有利的，但对各国（无论是先发还是后发国家）的劳动者其实是不利的，并且要受制于“超级全球化不可能三角”（我们不能在拥有超级全球化的同时拥有民主制度和国家自主权，我们最多能在三者中取其二）。Pettis教授时常引用Rodrik教授的观点，尽管作者看来，有时并未按Rodrik教授的原意在引用。当然Lighthizer也有这个问题，比如他关于美国关税史的很多观点引用过Douglas A. Irwin教授的论著，但Irwin教授显然认为Lighthizer多有曲解。当然总体来讲，作者认为Pettis的研究对于理解今天的全球贸易不平衡现状是有帮助的，而Lighthizer也是一位理想主义色彩很浓的美国爱国主义者。Lighthizer和Pettis的基本观点很简单：在全球化条件下，外贸出口国（东亚、德国、越南等）通过压低汇率、抑制内需等方式压低产品价格向美国出口，靠外贸赚取美元后，又投资回美国（购买美债、美股）。这导致出口国对美元需求的提升，最终导致美元汇率维持高位，使美国产品价格过高，进而失去竞争力。他们认为这是美国制造业衰退的最主要原因之一。换言之，美元币值相对出口国币值难以下降是最关键的问题。那如何解决上述问题呢？逻辑上很简单，要么通过关税让出口国的产品失去价格优势；要么阻止出口国反向投资美国。根据上述思路，Lighthizer在2023年出版的No Trade Is Free中列明了三个方案：一是2003年巴菲特提出的进口许可证（ICs）方案；二是对流入美国的外国投资收附加费（实质是对购买美股、美债进行征税），当前又演变为阻止中国大陆投资美国本土，也就是最近美国在讨论的，要求中概股退出美国资本市场，昨天Pettis在FT的文章又重申了这个看法；三是征收关税用以使逆差下降，也就是目前的川普关税方案。不能讲Lighthizer和Pettis对贸易现状的描述完全不符合事实，但正如外界一直批评的，这仅仅是事实的一部分。一方面，美债规模的失控，首先在于美国国内缺乏必要的债务约束，是美国发行美债，海外才会购买，而不是海外逼迫美国发行，再去购买。美国有限制过海外购买吗？不止没有，而且极度恐惧海外不再购买。美债在短短三十年时间内变成难以承受的天量，难道最该改革的不是美国自身的公共开支失控问题吗？难道最该反思的不是在全球和平时期还要不断向其他国家开战的问题吗？二战后由美国主导的13次海外战争到底获得了什么呢？另一方面，美国实际在战后尽享了所谓美元霸权的红利。正如作者在2018年提及，美国在2010年代就开始有意识地放弃制造业，跨国企业将生产转移至海外，维持低生产成本并开拓海外市场，进而使得美国资本市场持续繁荣。美国资本市场又紧密挂钩美国养老金体系，使美国在老龄化时代，毫无其他国家需要承受的那种养老压力。所以，海外反投美国股市，实际上是在支持美国的养老体系运转，也是在支持美国创新体系运转。截至2023年底，美国养老金体系总规模约41.2万亿美元，除了第一支柱联邦社保基金（OASDI，2.79万亿美元）因政策限制不参与资本市场投资外，第二支柱雇主养老计划（DB和DC，合计22.4万亿美元）中的大部分（尤其是401(k)），以及第三支柱个人养老金账户（IRA为主，16万亿美元）的大部分，都投资到了美国资本市场。换言之，出口国反投美国资本市场，实际是为美国养老体系提供了最强力的支撑。有如此强大的养老保障，美国人怎么可能去形成东亚那样的“储蓄观念”呢？长期轻视制造业，过度重视金融业，必然削弱美国国力。从学术研究而言，意识到问题是对的，指出全球贸易不平衡问题，乃至指出出口国不够重视内需也是对的，但无视美国自身的问题，否认美国在过去享受的“红利”，将所有问题归结为出口国的选择，则是可笑的。正如作者在2018年指出的，为什么德国和日本在全球化过程中并未放弃制造业，而美国就主动放弃了呢？德国和日本难道没有大规模外包吗？难道主要是因为汇率问题？难道主要是因为德国和日本的人工更便宜？美国工人的福利难道会比德国工人还要好吗？还是那句话，究竟是出口国非要想购买美债呢，还是美国财政部希望出口国购买美债呢？究竟美国是希望维持全球对美元的需求呢，还是希望全球放弃对美元的需求呢？如果对美元、美债乃至整个美元资产的需求大幅下降，那美国的“霸权”也就自然丧失了，美国的资本市场连同其养老体系也就面临瓦解；如果对美元、美债的需求继续维持、不断增加，那美国的制造业就更加难以恢复。这就是世界储备货币的两难问题。更重要的是，美国当前的贸易政策制定者，似乎将制造业过度地与汇率问题相捆绑，无视制造业的恢复需要更多其他条件得到满足，包括教育、综合性生产成本、产业链的完备性等等。如果说关税政策的讨论还存在一定传统的学理依据，那川普经济政策的另一面，也就是Stephen Miran主导的所谓“海湖庄园协议”方案，则几乎是弱肉强食的博弈论产物。与Lighthizer和Pettis关注贸易和美国制造业的恢复不同，作为川普白宫经济委员会主席的Stephen Miran，真正关注的是美债的可持续性问题。2024年11月Miran发布的A User’s Guide to Restructuring the Global Trading System中，首次提出了“海湖庄园协议”方案。Miran在该份文件中首先提出：“对现行经济秩序的不满深深植根于美元的长期高估和非对称的贸易条件。这种高估使得美国出口竞争力下降、进口价格低廉，从而制约了美国制造业的发展。随着工厂关闭，制造业就业机会减少，许多地方经济走向衰退，许多劳动家庭难以自给自足，陷入对政府救济或鸦片类药物的依赖，或不得不迁徙到更为繁荣的地区。基础设施因政府无法提供服务而日渐恶化，住房和工厂也被遗弃，社区陷入'凋敝‘。”也就是一如既往地将美国本土的问题完全归结到美元币值高估和贸易问题上。Miran清楚地指出：“美国作为储备货币的地位就意味着：一方面，美国必须承受货币被高估而削弱出口竞争力的负担；另一方面，美国又能以极低的成本通过金融域外效力实现国家核心安全目标，从而获得地缘政治优势。
“这种权衡关系体现在出口竞争力与金融实力投射之间。由于美国能够借助全球安全体系来投射力量，美国必须将储备货币这一问题与国家安全紧密联系起来。美国为自由民主国家提供全球防护伞，而作为交换，美国则享有储备货币带来的好处——同时也需要承担随之而来的负担。“无论是关税政策还是汇率政策，其目标都在于提升美国制造业的竞争力，从而增加国内工业产能，并吸引全球需求和就业机会回流美国。这些政策不大可能实现低附加值行业（例如纺织业）的大规模回流，因为诸如孟加拉国等国家尽管面临汇率或关税大幅波动，仍将保持比较优势。但这些措施能帮助保持美国在高附加值制造业中的领先地位，放慢甚至阻止进一步的离岸外包，并可能增强美国在谈判中争取他国开放市场或保护知识产权的筹码。”基于上述，为重构全球贸易体系，Miran引入了Zoltan Pozsar在2024年提出的美元百年无息债方案，也即所谓“海湖庄园协议”的核心内容：1）安全区是一种公共产品（public good），处于安全区内部的国家必须通过购买美国国债来为安全区融资；2）安全区是一种资本产品（capital good），其最佳融资方式是百年债（century bonds）而非短期国债；3）安全区没有铁丝网，除非你把短期国债转换为百年债，否则关税将把你排除在外。将美国短期国债置换为百年无息债，实际就是接受美国债务违约。市场持有者是不可能同意的，一旦施行，必然导致出现对短期美债的抛售。Miran的方案对市场主体无能为力，因此只是针对国家持有者的。具体而言，如果不进行强制置换，那就立即克以高关税，并被排除在美国提供的安全区之外。这个安全区除了贸易政策之外，主要是是指美国提供的“军事保护”。换言之，所谓“海湖庄园协议”，实质是以关税为胁迫手段，来强迫美债持有国接受美债违约，进而从外部为美国债务压力减轻找到喘息空间。美国债务压力减轻后，叠加关税政策带来的关税收入和贸易变化（获得相对方进口美国产品的承诺），美国再从容地进入本土减税的阶段，吸引外国资本赴美国本土进行投资，从而迎来所谓“制造业复兴”。上述策略要能实现的前提，从根本上讲，是要美国的贸易相对方承受全部损失，具体而言：三是不屈从于关税压力，缴纳关税来填补美国财政收入；Stephen Miran、Scott Bessent与Lighthizer、Pettis虽然都赞成关税，但后者基本没有关心过美债问题，主要是期待通过关税来实现贸易平衡。Miran和Bessent实际是将美债问题放在首位，而关税只是手段。Lighthizer和Pettis其实更理想主义，而Miran和Bessent更加现实。但正如提出百年债方案的Zoltan Pozsar所言，这个方案其实完全有赖于美债持有国的密切配合，关税压迫是危险之举。接下来，就是过去一周全球看到的，川普将关税压迫玩到极致，在享受kiss my ass的同时，完全超出了Miran设计的方案边界。一是如果主要的美债持有国不屈从于关税压力，不但美国短期国债不会被置换为百年债，还会让市场开始抛售美债，从而对美国短期国债的发售产生冲击，动摇全球对美元资产的信心；二是大规模关税反制会造成美国通胀、其他国家通缩的效果，全球经济陷入混乱，此时要谈判让贸易相对方完全承受损失，更难实现；三是川普实际最多只有一年窗口期，因为2026年美国将开始中期选举，各国只需撑满一年，川普一意孤行的后果将是共和党很可能丢掉一院甚至两院，成为跛脚鸭总统，届时再进行谈判，美国优势尽失。随着川普带来混乱的加剧，川普经济政策的参与者也开始调整各自的观点。昨天，Pettis在FT撰文，指出如果美国主导的关税同盟无法达成，那最有效的方案是限制美国资本账户，也即限制顺差国通过收购美国资产来平衡其顺差能力。可以预见，后续关于强制中概股退出美国的声音会逐渐增强。即便站在美国立场，川普也是最不合适的谈判人选。因为他缺乏一个优秀政治家的远见卓识，满嘴跑火车，朝令夕改，几乎把美国的软实力损毁殆尽。如此重大的全球贸易架构重构，尤其在美国已经不处于产业尽皆优势的时代，必须慎重对待各国的感受，但现在川普连巴拿马这样的小国都无法拿捏，何况大国。一个毫无定性、随时可以撕毁协议的美国总统，是无论如何也没法成功主导比创建WTO还复杂的全球贸易谈判的。作者预期，无论是各国还是民主党，都在等待明年美国中期选举的到来。因此拖延战略，才是现实的选择。所以，无论对外贸，还是对全球经济，都不应过度悲观，但也要对未来一年可能出现的剧烈动荡做好充足的准备。也应看到全球贸易结构调整的必要性，尤其是作为全球最大的出口国，中国应借此机会，将对内需的重视上升到G2博弈的高度，G2之争，最终是内需之争。
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